实际上，通过阴阳合同促成资产上市的做法，在内地也是有先例的。中国很多产权式酒店、酒店式公寓都是靠先签订高租合同，然后由物业持有方来补齐租金的方式维持前期运作，因为物业在刚开始运营的前两年根本赚不了多少钱。“这种补租金的方式，在国际上REITs的运作初期也是允许的，但是必须要在招股章程里有明示，而佳程广场却没有在章程里公开这个秘密。”一位信托公司专业人士补充。

　　另一位资产管理公司人士告诉记者，睿富基金之所以出现问题，就是过早地越过了物业的孵化期。“商业地产的资本运营有三个阶段：开发阶段、孵化阶段和稳定阶段。REITs只能适用于处于稳定阶段的产品。佳程广场还没有完成孵化就急着要跳入下一个阶段，拔苗助长，因此出现了问题。”他指出，大部分开发商过去都只是做简单的买卖交易，现在突然既要做开发又要做孵化，往往会有不适应。

　　这位资产管理人士再次重申，REITs是丰富资本市场的一种产品，是打通资本市场与持有性房产的桥梁，会为整个行业的发展模式带来革命性的变化，而远非仅仅是一个融资工具。“现在宏观经济正处于资产泡沫期，很多业主对物业的心理估值很高，他们以为卖商务地产就像卖住宅一样，周边卖多少我就能卖多少。但REITs是一个以现金流为基础的市场，通过租金收益反映的资产内在价值与牛市市场的价格产生了较大出入。通过REITs实现资产退出的价格也许会和业主的心理预期差距非常大，建议希望通过REITs融资的开发商们要认清REITs的本质后再行动，否则就会陷入佳程、万达一样的困境。” 

　　 第一太平戴维斯估值专家告诉记者，一般来说，REITs多出现于经济不景气的熊市。美国20世纪60年代房地产衰退，整栋大楼卖不出去，就把物业分开来做REITs出卖。在牛市或资产泡沫时期，REITs股票的价格会低于资产的清算价格，不是上REITs的好时机，甚至在美国近年的牛市中出现了大规模的REITs退市。

　　REITs是一个资本产品，应该从资本市场而不是产品本身的角度来做资产管理。要通过投资者使物业的价值达到最大化，就一定要用有别于传统租赁经营产品的方式来运作。“有一点是我要奉劝内地其他商业地产运营商们的：大客户并不代表利润。沃尔玛和家乐福能为商场带来巨大的人流，但是不能用于资本运作。麦格里-万达REITs之所以没有上市成功，就是因为沃尔玛租金收益太低。”在谈话的结尾，佳程广场高层管理人员深有感触地对记者这样说。

　　佳程广场，这个宏伟而精致的建筑，像一道深邃的风景伫立在北京东北三环商务中心区的天桥旁，身上镌刻着中国民营房地产开发商在资本市场上探索与拼搏的印记。