混乱的股权安排

　　徐刚声称，自己在兴万家一直就是职业经理人身份，他一开始就把股份转让给了外资股东。但在深圳工商局初始注册资料上可见，该公司注册资本1000万元，徐刚和一黎姓人士各出资70%和30%，法定代表人和总经理为徐刚。徐刚将其解释为，代表某些不愿意出面的股东持有上述股权。但徐刚承认，对高层管理者实施了期权制度，在达到一定的目标后，会变成股权。

　　大约半年后，在兴万家《关于同意股权转让事项的董事会决议》（落款日期为2004年9月29日）中记载：同意外资股东以700万元人民币收购徐刚持有的兴万家22.8%的股权，以300万元人民币收购王京持有的9.8%的股权。

　　徐刚声称，为了支持公司运作，这笔转让款已经借给了兴万家公司。而香港公司注册处的记录显示，实际上GEMS风险投资基金仅持有香港兴万家20%的股份，剩余股份中，24%的股权是由一家境外公司持有。注册资料显示，徐刚是这家境外公司的唯一董事和唯一股东。受理清盘兴万家的中介机构声称，尽管徐刚持有香港兴万家24%股权，但验资报告显示，他始终没有将钱打进香港账户。

　　这56%的股份应该就是GEMS风险投资基金进入后，与创业团队和其他利益相关的股权安排。但是，当事各方对此都语焉不详，使本来并不复杂的股权结构却显得扑朔迷离了。

　　也许徐刚确实将股权转让款700万元借给了兴万家深圳公司，但这笔资金并不能代替或抵补他应投入香港兴万家的投资额。也许投资者与创业团队确实有过内部约定，使得注册资金和期权计划捆绑起来。但种种迹象表明，此中安排并不完全合乎规范，才导致在清盘时出现创业者徐刚到底是老板还是经理人的质疑。而徐刚等人自身的角色定位不清晰，也使兴万家各利益相关方的关系更加模糊，对兴万家的发展产生了一定的负面作用。

郑 磊  深圳脑库投资管理公司研发总监

案例解读
 
　　都是资本惹的祸

　　徐刚曾反思在华润万佳的经历，认为当初的快速扩张，造成频繁融资，是由华润想做排名第一的企业战略所决定的。所以，徐刚给兴万家的发展定位是，做最好的企业，认为这一定位才是符合目前零售业的核心价值。只要稳扎稳打，就能持续健康发展。

　　尽管我们无法确切了解GEMS风险投资基金进入兴万家的目的是什么，但可以明确的是，稳扎稳打的发展模式本质上并不符合风险投资的期望。尽管开始的时候，GEMS负责该项目的投资经理可能因某种原因与兴万家管理团队取得了一致，但这个共识的基础是很不牢靠的，特别是在经历了三四年的投入后，兴万家仍处在一个高不成低不就的尴尬位置。